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東京之旅，2025年12月，概要

• 我們於2025年12月對東京的訪問證實，日本房地產週期依然異常強勁，這主要得益於結構性勞動力短缺、供應受限以及市場對通膨的普遍接受。儘管利率上升，但關鍵產業（尤其是辦公大樓、飯店和城市零售業）的基本面持續走強，從而支撐了日本房地產投資信託基金（J-REITs）和開發商的獲利成長和資本紀律。.

• 宏觀經濟的主要驅動因素是日本異常緊張的勞動市場。勞動力短缺正在重塑租戶行為，企業越來越重視位於市中心的高品質辦公場所，以吸引和留住人才。這推動東京黃金地段辦公室空置率低於2.51兆令吉，租金年增超過51兆令吉，2026-2027年的新增供應量基本上已被預租。值得注意的是，不斷上漲的建築成本和勞動力短缺正在延緩典型的供應響應，這意味著有利的供需動態可能會比以往週期持續更長時間。.

• 通貨膨脹上升如今已被日本社會普遍接受，標誌著日本擺脫了數十年的通貨緊縮局面。這種轉變使得房東能夠更頻繁地提高租金，即使在傳統上對租戶保護力度較大的住宅市場也是如此。與消費者物價指數（CPI）掛鉤的租金條款正開始從物流業擴展到辦公大樓租賃領域，從而提高了現金流的抗通膨能力。.

• 儘管殖利率走高，資本市場活動依然強勁。東京在2024年是全球最大的房地產投資市場，在2025年，受全球私募股權公司里程碑式交易的支撐，交易量仍將維持在高位。即使10年期日本公債殖利率接近2%，資本化率依然下降，凸顯了投資人對日本房地產的強勁需求。在上市市場中，日本房地產投資信託基金（J-REITs）採取了理性應對措施，包括資本再融資、出售非核心資產以及進行創紀錄的股票回購，展現出對資本成本意識的提升。.

• 開發商表現突出，受益於與通膨掛鉤的商業模式和公司治理方面的顯著進展。三菱地所、三井不動產和住友不動產均在2025年實現了卓越的股東回報，這得益於積極的股票回購和資產處置。公司治理改革——尤其是三菱地所明確提出的10% ROE目標——顯著提升了投資者信心。.

• 展望未來，我們認為上市房地產市場的上漲行情仍有上升空間。持續的租金成長、供應延遲、穩健的資本配置以及不斷完善的公司治理都為市場提供了支撐。然而，在J-REITs（日本房地產投資信託基金）領域，選擇性至關重要：不斷上漲的利息成本將使獲利成長能力與成長能力之間的差距日益擴大。總體而言，日本上市房地產行業已展現出更強的韌性、更穩健的運營，並為下一階段的周期做好了更充分的準備。.