市場展望

區域概覽

• 亞洲房地產證券已從伊朗衝突的大跌中復甦，但仍遠遠偏離年內高點，表現遜於科技/半導體領漲的亞洲股市。
• 這一差距反映了對原油價格上漲導致依賴海灣地區的亞洲經濟體通貨膨脹的擔憂，以及央行進一步收緊政策的前景。
• 亞洲貨幣已回升，但仍低於二月高點；澳元是例外，在澳洲央行加息後創下年度新高。
• 若停火邁向 JCPOA 式的協議，應會推低油價、支撐國庫債券，並推動利率敏感型產業（包括房地產投資信託基金）復甦。每次宣佈霍爾木玆海峽重新開放的訊息，都會造成美元疲弱及國庫券反彈。

日本

• 儘管市場預期日本央行將利率上調 25 個基點至 1%，但日本央行在 4 月的會議上仍維持利率不變。投票結果是 6 比 3 贊成加息，而在之前的會議中只有一人反對；夏季加息的可能性仍然存在，7 月的會議（完整的展望報告）是可能的時機。
• 以短期利率為基礎的實際利率仍為負值；日本央行越早恢復正常化，就越有利於日本房地產投資信託基金（J-REIT）行業，儘管交易市場強勁，該行業的資產淨值仍持續折價。若折讓持續，預期資產出售與回購仍會持續。
• Mitsui Fudosan (8801)、Mitsubishi Estate (8802) 及 Sumitomo Realty (8830) 的全年業績將於 5 月 13 日公布。住友不動產今年的表現優於同業，部分原因可能是其東京辦公室的持股比例較高，目前的 PE 溢價及資產淨值折讓略低於同業；若業績指引令人失望，則有獲利回吐的風險。Elliott持有3.5%；突破5%將顯示更深入的參與。
• 預計五月之後開發商幾乎沒有盈利催化因素。J-REITs 的主要催化因素是可能納入 Topix，並可能在今年秋季決定。一位經紀人估計，納入可能產生約 68 天的買盤影響（假設平均交易價值為 25%），58 隻 J-REITs 中有 47 隻符合市值門檻。

澳洲

• A-REITs 自 2025 年底以來一直面臨沉重的拋售壓力，因為澳洲央行在 2 月、3 月和 5 月扭轉方向並加息，解除了 2025 年的所有減息措施；這可能是澳洲央行歷史上最短的加息週期。
• 由於大部分 A-REIT 債務成本已鎖定，且利率風險已對沖，因此與 2022-23 年比較，盈利影響應受到控制
• 鑑於伊朗戰爭可能造成需求中斷，即使輸入通貨膨脹短期上升，澳洲央行現在也可能暫停行動。澳元走強也有助於通脹方面。A 類房地產投資信託基金歷來在利率高峰後表現優異
• 5 月 12 日的聯邦預算案是近期的主要催化因素。政府將取消現有房地產的負資產負擔，但預期會保留新建房地產的負資產負擔，這對住宅房地產投資信託基金而言是淨利好，並可能有利於 BTR 行業。

新加坡和香港

• 一項具有里程碑意義的交易正在進行中：Khazanah 和淡馬錫正在以約 57 億新加坡元（約 3,030 平方英尺）的價格推銷 Marina One，略低於吉寶房地產投資信託基金為 MBFC Tower 3 支付的 3,268 平方英尺。傳聞中的買家是 CapitaLand 和 Hongkong Land (HKL)。
• 如果 CapitaLand 進行收購，將驗證香港置地向 SCPREF 注入資產的定價，並預示寫 字樓估值將普遍向好。嘉德置地很有可能需要成立第三方基金，因為收購不會增加中海集運的收益，中海集運剛以類似的估值出售了濱海灣資產。
• 新加坡政府於 5 月 8 日宣佈針對歐洲共同體的冷卻措施（更長的持有期、取消延遲付款計劃）。近期對開發商的影響有限，但對於表現優於 S-REITs 的新加坡開發商而言，針對中南部以外地區住宅價格採取更廣泛措施的風險仍值得關注。.

伊朗與美國於 4 月 8 日宣佈脆弱的停火協定，雖然協定條款的不確定性以及霍爾木玆海峽航運的持續中斷，仍引發了急劇的風險上漲，但近期仍需謹慎。傳聞中的中國調解角色是一個建設性的發展。若能達成可信的解決方案，恢復石油流動，亞洲風險資產將大幅受惠。另外，美國經濟增長疲弱，部分原因是石油價格上升成為需求稅，這可能促使聯儲局在 2026 年稍後時間採取寬鬆政策，為亞洲股市和貨幣帶來額外的利好因素。.

日本 是近期事件最多的市場。日本央行在 4 月 27-28 日會議上的加息預期是現實的（~50-60% 可能性），雖然我們傾向於在工資數據和衝突解決之前的夏季行動。鑑於投資者熟悉加息週期及實際收入增加，我們預期加息不會對日本房地產投資信託基金（J-REITs）造成重大負面影響。東京寫字樓的基本因素仍然非常緊絀（8% 的租金年增長率，2.2% 的空置率），主要開發商 2026 財政年度 3 月的業績/指引是即將出現的主要催化因素。J-REIT 在第一季表現不佳，可能反映日本機構在財政年度結束時的拋售壓力，而非基本面惡化。.

澳洲 澳洲央行(RBA)面臨分歧(上次決議為 5:4)，若供應帶動通貨膨脹造成需求毀滅，澳洲央行可能不需要如預期般大幅收緊政策。Stockland 和 Mirvac 的住宅股價格有多年折讓，若宏觀數據疲弱，則可能大幅重估。Goodman Group 預期會上調全年指引；Scentre Group 的指引看似保守，但可能帶來正面驚喜。.

新加坡和香港 儘管衝突帶來風險，但兩者均以穩健的基本營運趨勢進入報告季節。新加坡住宅市場表現強勁；新加坡房地產投資信託基金（S-REIT）的數據中心類股仍顯得異常，儘管基本因素強勁且收益率吸引，但相對於美國同業（DCREIT +2.4% vs. Digital Realty +22.4%YTD），其表現仍大幅落後。新加坡金管局預計將允許新元升值以管理通脹，從而控制國內利率。香港方面，第一季成交量按年上升 46%，至 23,300 個單位，但若地緣政治氣氛惡化，庫存過剩及擠迫的推售管道將帶來需求空洞的風險。大型發展商（新鴻基按年升46%，按年升111%）已經艱苦經營；風險回報在目前水平較難吸引投資者。.

近期主要催化因素： 日本央行 MPM（4 月 27-28 日）、日本 CPI（4 月 24 日）、澳洲央行決策（5 月，待定）、主要開發商盈餘

Cushman & Wakefield 的《東南亞展望 2026》現在已經是第四版，探討了新加坡、馬來西亞、印尼、泰國、越南和菲律賓的經濟和房地產趨勢，並聚焦於新加坡的房地產市場。.

儘管全球貿易存在不確定性，東南亞仍是全球成長最快的地區之一，2025 年成長 4.8%，預計 2026 年成長 4.3%。.

穩健的國內消費、通脹放緩及利率下調繼續支持區內增長。結構性驅動因素，包括供應鏈多元化、城市化進程及持續的外國直接投資，均強化了東南亞房地產的長期發展潛力。.

在此區域背景下，新加坡仍是東南亞最透明、最具機構性的房地產市場，受惠於其避險天堂地位、穩定的貨幣和全球連通性。.

東京之旅，2025年12月，概要

• 我們於2025年12月對東京的訪問證實，日本房地產週期依然異常強勁，這主要得益於結構性勞動力短缺、供應受限以及市場對通膨的普遍接受。儘管利率上升，但關鍵產業（尤其是辦公大樓、飯店和城市零售業）的基本面持續走強，從而支撐了日本房地產投資信託基金（J-REITs）和開發商的獲利成長和資本紀律。.

• 宏觀經濟的主要驅動因素是日本異常緊張的勞動市場。勞動力短缺正在重塑租戶行為，企業越來越重視位於市中心的高品質辦公場所，以吸引和留住人才。這推動東京黃金地段辦公室空置率低於2.51兆令吉，租金年增超過51兆令吉，2026-2027年的新增供應量基本上已被預租。值得注意的是，不斷上漲的建築成本和勞動力短缺正在延緩典型的供應響應，這意味著有利的供需動態可能會比以往週期持續更長時間。.

• 通貨膨脹上升如今已被日本社會普遍接受，標誌著日本擺脫了數十年的通貨緊縮局面。這種轉變使得房東能夠更頻繁地提高租金，即使在傳統上對租戶保護力度較大的住宅市場也是如此。與消費者物價指數（CPI）掛鉤的租金條款正開始從物流業擴展到辦公大樓租賃領域，從而提高了現金流的抗通膨能力。.

• 儘管殖利率走高，資本市場活動依然強勁。東京在2024年是全球最大的房地產投資市場，在2025年，受全球私募股權公司里程碑式交易的支撐，交易量仍將維持在高位。即使10年期日本公債殖利率接近2%，資本化率依然下降，凸顯了投資人對日本房地產的強勁需求。在上市市場中，日本房地產投資信託基金（J-REITs）採取了理性應對措施，包括資本再融資、出售非核心資產以及進行創紀錄的股票回購，展現出對資本成本意識的提升。.

• 開發商表現突出，受益於與通膨掛鉤的商業模式和公司治理方面的顯著進展。三菱地所、三井不動產和住友不動產均在2025年實現了卓越的股東回報，這得益於積極的股票回購和資產處置。公司治理改革——尤其是三菱地所明確提出的10% ROE目標——顯著提升了投資者信心。.

• 展望未來，我們認為上市房地產市場的上漲行情仍有上升空間。持續的租金成長、供應延遲、穩健的資本配置以及不斷完善的公司治理都為市場提供了支撐。然而，在J-REITs（日本房地產投資信託基金）領域，選擇性至關重要：不斷上漲的利息成本將使獲利成長能力與成長能力之間的差距日益擴大。總體而言，日本上市房地產行業已展現出更強的韌性、更穩健的運營，並為下一階段的周期做好了更充分的準備。.